89.欺诈发行证券罪（原欺诈发行股票、债券罪）

【罪名构成】

　一、概念及其构成

　　欺诈发行证券罪，是指在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的行为。

　　本条系1997年《刑法》吸收修改单行刑法作出的规定。1979年《刑法》没有规定欺诈发行股票债券的犯罪。《全国人民代表大会常务委员会关于惩治违反公司法的犯罪的决定》（自1995年2月28日起施行）第三条规定：“制作虚假的招股说明书、认股书、公司债券募集办法发行股票或者公司债券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，处五年以下有期徒刑或者拘役，可以并处非法募集资金金额百分之五以下罚金”“单位犯前款罪的，对单位判处非法募集资金金额百分之五以下罚金，并对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照前款的规定，处五年以下有期徒刑或者拘役。”1997年《刑法》主要作了如下修改：一是将“制作虚假的招股说明书、认股书、公司债券募集办法发行股票或者公司债券”调整为“在招股说明书、认股书、公司企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司企业债券”；二是增加单处罚金的规定，对自然人犯罪调整罚金刑的具体数额，并对单位判处罚金的取消具体数额的规定。

　　2021日3月1日起施行的《刑法修正案（十一）》第八条对本条作了修改，主要涉及以下六个方面：一是增加“等发行文件”的规定；二是增加“存托凭证或者国务院依法认定的其他证券”的规定；三是对控股股东、实际控制人组织、指使实施欺诈发行行为增加一款专门规定；四是提升刑罚，将法定最高刑提高至十五年有期徒刑；五是完善罚金刑；六是修改单位犯罪的规定。修改后，罪名由“欺诈发行股票、债券罪”调整为“欺诈发行证券罪”。

　　（一）客体要件

　　本罪侵犯的是复杂客体，即国家对公司、企业的管理制度，具体为证券发行制度，以及投资者（股东、债权人和公众）的合法权益。公司的招股说明书、认股书以及公司、企业债券募集办法等发行文件是公司设立或公司、企业向社会筹集资金的重要书面文件，便于国家对证券市场的监管以及投资者对其投资价值的正确估量。一般来说，有意参与公司设立并向公司投资的投资者（包括购买公司股票、债券而向公司进行投资的社会公众），都希望自己的资金投入经营状况好、效益高或者资本雄厚、发展势头好的公司、企业，因此，所有的投资者，不论是自然人抑或是法人，在主观愿望之外，都对自己的投资行为承担着一定的风险，公司的经营效益直接关系到投资者的利益。这就要求作为发行股票或者债券的公司，必须如实地让投资者充分了解自己的有关情况，以便投资者自由选择。正是如此，公司法对公司的招股说明书、认股书、公司、企业募集办法等法定的让社会公众了解公司经营情况的文件内容都作了具体的规定，目的是为了让社会公众了解公司的真实情况，保护社会公众的利益，维护正常的市场经济秩序。如果对这些文件弄虚作假，欺瞒公众，其后果不仅破坏了国家证券市场秩序，而且还会给投资者带来直接的经济损失。

　　本罪的犯罪对象是招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件。

　　根据有关公司法律的规定，正在设立的股份有限公司发起人可以向社会公开募集股份，已经成立的股份有限公司为了进一步扩大资本或者筹集资金，可以向社会发行股票或者债券；国有独资公司和两个以上国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以发行公司债券。达到一定规模、经济效益良好的企业经过批准可以发行企业债券。根据1994年7月1日起施行2023年12月29日修订的《公司法》第一百条的规定：“发起人向社会公开募集股份，应当公告招股说明书，并制作认股书。认股书应当载明本法第一百五十四条第二款、第三款所列事项，由认股人填写认购的股份数、金额、住所，并签名或者盖章。认股人应当按照所认购股份足额缴纳股款。”这就意味着只要是向社会公开发行股份，不论是正在设立还是已经成立的股份有限公司，都必须向社会公开招股说明书和认股书。

　　“招股说明书”，是公司发起人募股申请时提供的最重要文件之一，它是投资者投资决策的主要依据。根据《公司法》第八十六条规定：“招股说明书除应当附有发起人制定的公司章程外，还应载明以下内容：招股说明书应当附有发起人制订的公司章程，并载明下列事项：（1）发起人认购的股份数；（2）每股的票面金额和发行价格；（3）无记名股票的发行总数；（4）募集资金的用途；（5）认股人的权利、义务；（6）本次募股的起止期限及逾期未募足时认股人可以撤回所认股份的说明。”

　　“认股书”，是认股人接受股份的重要法律文件，认股书仍应当载明招股说明书的各类事项，并由认股人填写所认股数、金额、住所，并签名盖章方为有效。

　　“公司、企业债券募集办法”，主要是针对公司、企业经申请批准发行公司、企业债券而制作的文件。根据1999年7月1日起施行2019年12月28日修订的《证券法》第十六条规定：“达到一定条件的有限责任公司和股份有限公司可以发行公司债券”。《公司法》第一百五十四条明确规定：“发行公司债券的申请经国务院授权的部门核准后，应当公告公司债券募集办法。公司债券募集办法中应当载明下列主要事项：（1）公司名称；（2）债券募集资金的用途；（3）债券总额和债券的票面金额；（4）债券利率的确定方式；（5）还本付息的期限和方式；（6）债券担保情况；（7）债券的发行价格、发行的起止日期；（8）公司净资产额；（9）已发行的尚未到期的公司债券总额；（10）公司债券的承销机构。”1993年8月2日发布2011年1月8日修订的《企业债券管理条例》第十二条规定：“企业发行企业债券必须符合下列条件：（1）企业规模达到国家规定的要求；（2）企业财务会计制度符合国家规定；（3）具有偿债能力；（4）企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利；（5）所筹资金用途符合国家产业政策。”

　　（二）客观要件

　　本罪在客观方面表现为在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的行为。

　　“隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容”，是指行为人在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容对国家有关部门和社会公众、投资者进行欺骗或者误导，便之对该公司的有关情况产生错误的认识和误解，从而做出错误的判断和决定。如发起人虚构认购股份数额；故意夸大公司生产经营利润和公司净资产额；对所筹资金的使用提出虚假的计划，虚假的经营生产项目；故意隐瞒、遗漏公司订立的重要合同以及公司正在进行的重大诉讼事项等等。

　　“股票”，是指股份有限公司签发的证明股东所持股份的凭证。股份有限公司的资本划分为若干股份，股份采取股票的形式，每一股的金额相等，同股同权，同股同利。因此股票的发行即是股份的发行。股份的发行分为两种情况：（1）为设立公司而首次发行股份，可以有两种方式：第一种是发起设立，即由发起人认购公司应发行的全部股份；第二种是募集设立，即由发起人认购公司应发行股份的一部分，其余部分向社会公开募集。（2）发行新股。即股份有限公司为扩大经营规模、扩大资本总量而进行的发行股票、筹集资本的行为。

　　“公司债券”，是指公司依照法定程序发行的，约定在一定期限内还本付息的有价证券。根据《公司法》的规定，股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以发行公司债券。

　　“企业债券”，是指企业依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息约有价证券。根据《企业债券管理条例》之规定，企业发行企业债券必须符合以下条件：（1）企业规模达到国家规定的要求；（2）企业财务会计制度符合国家规定；（3）具有偿债能力；（4）企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利；（5）所筹资金用途符合国家产业政策。

　　“存托凭证”，是指中国境外上市企业的股份存放在托管机构后，在中国证券交易所发行代表这些股份的凭证，在证券交易所交易，开通交易权限才能交易。目前沪市、深市、创业板和科创板都可以作为存托凭证交易场所，投资者只需要开通各市场的交易权限即可进行交易，存托凭证也称为CDR。《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》（国办发〔2018〕21号）将存托凭证纳入证券范畴。

　　“其他证券”，主要是指其他证券主要指投资基金份额、非公司企业债券、国家政府债券等。

　　“发行”，是指发行人以筹集资金为目的，在证券发行市场依法向投资者以同一条件出售证券的行为。

　　如果行为人仅是制作了虚假的招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件，尚未实施发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券的行为的，不构成本罪。必须是既制作了虚假的上述文件，且已发行了股票和公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券的才构成本罪。

　　修正前的刑法第一百六十条仅规定了“股票或者公司、企业债券”,《刑法修正案（十一）增加规定了“存托凭证或者国务院依法认定的其他证券”，该规定扩展了本罪的规制范围，实现了与《证券法》的有序对接。具体而言，本罪中欺诈发行的“证券”包括：（1）股票。（2）公司、企业债券。（3）存托凭证。（4）国务院依法认定的其他证券。考虑到证券市场的创新发展，该项作为兜底，授权国务院依法认定其他证券品种，为将来的新的证券品种适用本条预留空间。

　　本罪是数额犯加结果犯加情节犯，实施了本条规定的行为，必须达到数额巨大、造成严重后果或者有其他严重情节的，才能构成本罪。

　　“数额巨大”，是指制作虚假的招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券数量、金额巨大的。

　　“后果严重”，一般是指造成投资人严重经济损失的等。

　　“其他严重情节”，一般是指将募集的资金用于违法犯罪活动的等。

　　根据2022年4月29日《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第五条的规定，在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券，涉嫌下列情形之一的，应予立案追诉：（1）非法募集资金金额在一千万元以上的；（2）虚增或者虚减资产达到当期资产总额百分之三十以上的；（3）虚增或者虚减营业收入达到当期营业收入总额百分之三十以上的；（4）虚增或者虚减利润达到当期利润总额百分之三十以上的；（5）隐瞒或者编造的重大诉讼、仲裁、担保、关联交易或者其他重大事项所涉及的数额或者连续十二个月的累计数额达到最近一期披露的净资产百分之五十以上的；（6）造成投资者直接经济损失数额累计在一百万元以上的；（7）为欺诈发行证券而伪造、变造国家机关公文、有效证明文件或者相关凭证、单据的；（8）为欺诈发行证券向负有金融监督管理职责的单位或者人员行贿的；（9）募集的资金全部或者主要用于违法犯罪活动的；（10）其他后果严重或者有其他严重情节的情形。

　　（三）主体要件

　　本罪的主体为特殊主体，即参与股票或者公司、企业债券、存托凭证或者其他证券发行的个人或者单位。包括股份有限公司的发起人，股份有限公司、有限责任公司及企业等。

　　根据本条第二款的规定，控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，构成本罪。

　　（四）主观要件

　　本罪在主观上表现为故意，过失不构成本罪。即行为人明知自己所制作的招股说明书、认股书、债券募集办法等发行文件不是对本公司状况或本次股票、债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券发行状况的真实、准确、完整反映，仍然积极为之。实践中行为人往往来此手段达到按期募足股票、公司债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券的目的，但法律上不以此目的为本罪的必备要件。如果是因不甚了解本公司财产状况、或因预算失误等等原因，并非故意实施制作虚假的招股说明书、认股书或公司债券募集办法行为的，不能构成本罪。后果严重、影响巨大者，可以酌情给予经济违法处分。

　　二、认定

　　（一）本罪与诈骗罪的界限

　　二者的区别主要是：

　　1、犯罪主体不同。本罪的主体一般是单位，包括股份有限公司的发起人，股份有限公司、有限责任公司及企业等。控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，同样构成犯罪；诈骗罪的主体为一般主体。

　　2、客观方面不同。本罪主要是通过制作虚假的招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件来欺诈他人，而发行股票和债券等往往是经过有关部门批准的；诈骗罪发行股票、债券等是非法的，未经有关部门批准的，所谓招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件纯属伪造虚构的。

　　3、犯罪目的不同。本罪的目的是通过制作虚假的文件来发行股票和公司、企业债券等募集资金；诈骗罪的目的是非法占有他人财物。

　　4、侵犯客体不同。本罪主要是侵犯了证券发行的管理秩序；诈骗罪侵犯是公私财产所有权。

　　（二）本罪与集资诈骗罪的界限

　　二者的区别主要是：

　　1、犯罪主体不同。本罪的主体一般是单位，包括股份有限公司的发起人，股份有限公司、有限责任公司及企业等。控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，同样构成犯罪；集资诈骗罪的主体则为一般主体。

　　2、主观方面不同。本罪非法募集资金目的是为了筹建公司、企业或公司、企业本身的业务发展，不具有非法占有的目的；集资诈骗罪则有非法占有他人财产的目的。

　　3、侵犯客体不同。本罪侵犯的是股东、债权人及社会公众的利益和国家的证券市场管理制度；集资诈骗罪侵犯的是公私财产所有权和国家金融管理制度。

　　4、客观方面不同。本罪是、以虚假方法制作虚假的招股说明书、认股书、公司、企业债券发行办法等发行文件来欺诈他人，发行股票、债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券，一般是通过有关部门审批后进行的；集资诈骗罪可以采取多种方法，其行为人发行股票、债券等是未经有关部门批准而非法发行的。

　　（三）本罪与擅自发行股票、公司、企业债券罪的界限

　　二者是的区别主要是：

　　1、犯罪主体不同。本罪的主体一般是单位，包括股份有限公司的发起人，股份有限公司、有限责任公司及企业等。控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，同样构成犯罪；擅自发行股票、债券罪的主体是一般主体。

　　2、客观方面不同。本罪行为人是以制作虚假的招股说明书、认股书、公司、企业债券发行办法等发行文件并且一般是经过主管部门批准而发行股票、债券；擅自发行股票、公司、企业债券罪是未经批准而发行股票、债券，即行为人发行股票、债券的行为在程序上不合法，本身不具有制作虚假募资文件的欺诈性，强调的是未经审批的擅自发行股票、债券行为。

　　如果行为人既实施了擅自发行股票、债券行为，又采用制作虚假的招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件发行股票或公司、企业债券的，对此，应从其中一罪从重处罚，不实行数罪并罚。

　　三、处罚

　　犯本罪的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处罚金。

　　控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金。

　　单位犯前两款罪的，对单位判处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照第一款的规定处罚。

　　“数额特别巨大”、“后果特别严重”、“有其他特别严重情节”，目前尚无司法解释或者相关规定。

【刑法条文】

　一、刑法规定

　　第一百六十条　在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处罚金。

　　控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金。

　　单位犯前两款罪的，对单位判处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照第一款的规定处罚。

　　二、刑法原规定

　　第一百六十条　在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额百分之一以上百分之五以下罚金。

　　单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处五年以下有期徒刑或者拘役。

　　三、刑法修正案规定

　　《中华人民共和国刑法修正案（十一）》

　　八、将刑法第一百六十条修改为：“在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处罚金。

　　“控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金。

“单位犯前两款罪的，对单位判处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照第一款的规定处罚。”

【相关规定】

【相关案例】

《人民司法》【202008039】欺诈发行债券罪的构成要件

文/楼炯燕

　　【裁判要旨】

　　中小企业发行私募债券过程中，在债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行私募债券数额巨大的，应当与欺诈发行公募债券作相同评价，认定为欺诈发行债券罪，其发行数额为行为人实际募集的债券数额。

　　□案号　一审：（2018）苏02刑初49号

　　【案情】

　　公诉机关：江苏省无锡市人民检察院。

　　被告单位：江苏北极皓天科技有限公司（以下简称北极皓天公司）。

　　被告人：杨佳业。

　　法院经审理查明：被告单位北极皓天公司于2009年12月注册成立，注册资本5000万元，后增资至1.1亿元。被告人杨佳业系北极皓天公司法定代表人、执行董事，负责公司全面工作。

　　2010年左右，被告人杨佳业代表北极皓天公司与某大学光电子技术实验室开展合作，由北极皓大公司出资购买LED生产设备及支付实验室相关费用，该实验室帮助北极皓天公司组建生产线、培训技术骨干，并提供生产技术、芯片产品样品等。2012年，被告人杨佳业为解决融资问题，决定发行私募债券，并由中山证券承销，拟向上海证券交易所申请非公开发行中小企业私募债券。其间，被告人杨佳业的亲属杨锡伦（又名杨镓涛，另案处理）负责公关接待、协调联络、业务谈判、联系律师出具法律意见书等事务。

　　2013年3月，被告单位北极皓天公司在中山证券负责的北极皓天公司2013年中小企业私募债券募集说明书中隐瞒公司尚未建成投产、尚无销售收入和利润的重大事项，提交虚假的审计报告、纳税证明等材料，骗取上海证券交易所备案，备案金额为不超过1亿元，债券期限为3年期，销售期限为6个月。2013年9月，在投资者认购意向不足，该债券面临发行失败时，由杨锡伦及被告人杨佳业出面借款6700万元，分别以江苏佳钇莹照明科技有限公司的名义虚假认购700万元，以深圳市华庭园投资发展有限公司的名义虚假认购6000万元，认购完成后随即归还出借人，最终实际募集到嘉实资本管理有限公司（以下简称嘉实公司）认购的2700万元资金。

　　法院另查明：2016年6月，嘉实公司与中金创新（北京）资产管理有限公司（以下简称中金创新公司）签订债权转让协议，约定中金创新公司以2635万元的价格受让嘉实公司持有的前述面值为2700万元的债券，但仍由嘉实公司代持。2016年9月，该债券到期后，北极皓天公司未按约支付本息。

　　【审判】

　　无锡市中级人民法院经审理认为：被告单位北极皓天公司在公司债券募集过程中隐瞒重要事实、编造重大虚假内容，发行公司债券，数额巨大；被告人杨佳业作为北极皓天公司直接负责的主管人员，决定并实施上述犯罪行为，其行为均已构成欺诈发行债券罪。被告人杨佳业到案后如实供述自己的罪行，系坦白，依法可予以从轻处罚。

　　据此，依照刑法第一百六十条、第二十条、第二十一条、第六十七条第三款、第六十四条之规定，无锡中院于2019年4月15日作出一审判决：一、被告单位北极皓天公司犯欺诈发行债券罪，判处罚金100万元。二、被告人杨佳业犯欺诈发行债券罪，判处有期徒刑1年3个月。三、责令被告单位北极皓天公司向投资者退赔违法所得。

　　一审宣判后，被告单位及被告人没有提出上诉，判决已生效。

　　【评析】

　　本案的争议焦点在于，北极皓天公司发行私募债券是否属于欺诈发行债券罪的规制范围？第一种意见认为，北极皓天公司发行的是私募债券，而刑法规制的是发行公募债券的行为，不应当认定为欺诈发行债券罪。第二种意见认为，无论是公募债券还是私募债券，均属于欺诈发行债券罪的行为对象，本案应认定为欺诈发行债券罪。笔者同意第二种意见。

　　一、中小企业发行私募债券属于欺诈发行债券罪的规制对象

　　根据公司法规定，公司债券是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券。公司债券按发行方式划分，可分为公募债券和私募债券。公募债券是指按法定手续经国家监督管理机构批准公开向社会投资者发行的公司债券，我国公司法、证券法均对这种形式作出了规定，称为公开发行的公司债券。依法公开发行的公司债券应在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让。

　　发行私募债券是解决中小企业融资难的一种方式。2012年5月，上海和深圳证券交易所各自发布《中小企业私募债券业务试点办法》，以自律规范方式创设了私募债券。《上海证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》《深圳证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》均规定：“中小企业私募债券，是指中小微型企业在中国境内以非公开方式发行和转让，约定在一定期限还本付息的公司债券。”与一般公司债券相比，私募债券的特点在于：（1）发行人应当以非公开方式发行私募债券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式，每期私募债券的投资者合计不得超过200人。（2）私募债券的发行采用备案制。发行人提交私募募集说明书等备案文件，并应当保证备案文件及信息披露内容真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。（3）私募债券应当由证券公司承销。（4）投资者必须符合适格条件。可见，私募债券是指以特定的少数投资者为对象发行的债券，发行手续简单，一般不能公开上市交易。其与公募债券的区别主要在于是否公开发行、是否采用核准制，但其本质上仍然符合“依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息”的公司债券的基本特征，理应属于欺诈发行债券罪的规制对象。

　　二、司法实践中欺诈发行债券罪的认定标准

　　根据刑法第一百六十条规定，欺诈发行债券罪是指在公司、企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行公司、企业债券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的行为。实践中，主要可以从以下几个方面把握：

　　（一）欺诈发行债券罪的犯罪主体为特殊主体，特指发行公司、企业债券的自然人和单位。本案中，即指债券发行方北极皓天公司及其法定代表人杨佳业。

　　（二）欺诈发行债券罪所侵犯的客体是国家对债券发行市场的管理制度。债券发行文件存在重大虚假、有误导性陈述或者隐瞒重要事实，必然破坏国家对债券发行市场的管理秩序，侵害投资者的合法权益。本案中，实际认购人嘉实公司与后续的债权承受人中金创新公司遭受了数千万元的损失，案发时尚未追回，北极皓天公司的欺诈发行行为具有较大的社会危害性。

　　（三）欺诈发行债券罪在主观方面必须是出于故意，过失不构成本罪，即行为人明知自己所制作的债券募集办法不是对本公司状况或本次债券发行状况的真实、准确、完整反映，仍然积极实施。本案中，2012年北极皓天公司处于起步阶段，缺少资金，寻找各种方式融资，法定代表人杨佳业了解到可以发行中小企业私募债券的国家政策后，选择了一家证券公司承销。该证券公司根据上海证券交易所要求列举备案材料清单要求杨佳业报送，杨佳业在准备债券募集办法时获知要求报送公司的销售收入和利润。但当时北极皓入公司虽然购置了部分生产设备，并与某高校合作研发LED芯片样品，但一直没有建成投产，没有形成实际的生产能力，更没有销售收入。在此情况下，杨佳业实施了伪造生产销售数据等一系列行为，以此骗取备案，其主观故意是明显的。

　　（四）欺诈发行债券罪在客观方面表现为在公司、企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，以欺骗手段骗取发行，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的行为。

　　1.行为人必须实施了在公司、企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容的行为。所谓重要事实或者重大内容，是指可能对他人产生误导，从而做出错误决定的事实。例如，发行人虚构或故意夸大公司生产经营利润和公司净资产额；对所筹资金的使用提出虚假的计划、虚假的经营生产项目；故意隐瞒、遗漏公司所负债务、订立的重要合同以及公司正在进行的重大诉讼事项；严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形等。

　　2.行为人必须实施了发行公司、企业债券的行为。如果行为人仅是制作了虚假的公司、企业债券募集办法，而未实际发行，则不构成本罪。即必须是既制作了虚假的上述文件，且已发行了公司、企业债券，才构成本罪。

　　3.行为人制作虚假的公司、企业债券募集办法发行债券的行为，必须达到一定的严重程度，即达到数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，才构成犯罪。概而言之，欺诈发行债券罪可以分为数额标准与情节标准。从数额标准看，根据2010年5月7日印发的最高人民检察院、公安部《美于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第5条规定，必须达到发行数额500万元以上才能立案追诉。从情节标准看，欺诈发行债券的后果严重可以包括以下情形：（1）引发众多债权人上访、闹事等不安事端的；（2）债权人要求清退而不能及时清退的；（3）造成恶劣影响的。其他严重情节可以包括以下情形：（1）拒绝监管部门检查或拒不提供有关账目的；（2）转移或者隐瞒所募集资金的；（3）利用非法募集资金从事违法犯罪活动的；（4）伪造政府公文、有效证明文件或者相关凭证、单据等。

　　本案中，北极皓天公司及杨佳业实施了以下欺诈行为：（1）在债券募集办法中隐瞒重要事实或编造重大虚假内容，即隐瞒公司没有建成投产，没有形成实际的生产能力，更没有销售收入的重大事实，同时提供虚假的财务资料找人制作虚假的财务审计报告和纳税证明。（2）提供虚假的纳税证明和纳税申报表给律师，律师按照该资料出具了不符合公司实际情况的法律意见书。（3）在骗取备案后，因投资者认购意向不足，北极皓天公司债券面临发行失败时，被告人杨佳业向他人借款6700万元，进行虚假认购，最终实际募集到嘉实公司认购的2700万元资金。因此，北极皓天公司在债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行数额超过500万元，已经达到了追诉标准。值得注意的是，刑法第一百六十条关注的是备案时有无上述第一项欺诈行为，至于备案成功后实际发行过程中有无欺诈行为尚不在罪状范围内。

　　三、欺诈发行债券罪关于发行数额的认定标准

　　欺诈发行债券犯罪的数额可以区分为备案数额、销售数额和结果数额三种类型。其中，备案数额是指行为人预想通过欺诈发行行为所要达到的意向数额；销售数额是指行为人在骗取备案后，具体发行过程中募集到的债券数额。为提高发行效率，证券交易所一般要求在备案通过后6个月内，销售金额要达到备案金额的70%以上才视为发行成功，否则要取消备案。行为人为达到销售比例，可能会有虚假认购行为，因此其销售数额会有一定水分；结果数额是行为人实际募集的数额，是其欺诈发行债券的实际获利。本案中，北极皓天公司在向上海证券交易所备案时，提出拟发行不超过1亿元的债券，这是其备案数额；实际发行过程中，其虚假认购6700万元债券，投资人实际认购2700元债券，故其销售数额为9400万元，结果数额为2700万元。笔者认为，结果数额是行为人实际募集的数额，除案发前归还以外，往往也是投资人实际遭受损失的数额，因此应当将结果数额作为欺诈发行债券罪的发行数额进行定罪量刑。

　　【注释】

　　作者单位：江苏省无锡市中级人民法院

【相关观点】

【2022051606】欺诈发行证券罪行为对象应包括私募债券
文/李紫阳

　　刑法修正案（十一）加大了对欺诈发行股票、债券犯罪的刑事处罚力度，并强化对控股股东、实际控制人、保荐人等的刑事责任追究。随着2020年3月修订后证券法的实施以及刑法修正案（十一）的出台，有论者提出，欺诈发行证券罪保护的社会层面法益已调整为投资者对证券审查机关的基本信赖，而欺诈发行私募债券行为不会侵害投资者对审查机关的基本信赖，因此，在证券发行注册制背景下欺诈发行私募债券行为不构成欺诈发行证券罪。但笔者认为，运用刑法打击欺诈发行私募债券行为具有必要性与合理性，即使在证券发行注册制背景下，欺诈发行私募债券行为也应构成欺诈发行证券罪。
　　其一，私募债券属于欺诈发行证券罪的行为对象符合该罪的法益保护目的。实践中，证券发行注册制改革虽然在事实上改变了证券审查机关的管理职责，但对于普通投资者而言，无论证券审查机关享有的是实质审查权还是形式审查权，都不影响普通投资者基于对证券审查机关的信赖，期望其能既审出一个“真公司”，又审出一个“好公司”。如果仅从投资者对证券审查机关信赖程度的视角论证该罪保护的法益缺乏说服力与妥适性。
　　在刑法教义学层面上，应有意识地结合修订后证券法中关于证券发行注册制改革的基本内容来理解欺诈发行证券罪的保护法益。目前，修订后证券法关于证券发行注册制改革的总体框架包括一个核心（信息披露）、两个环节（交易所审核、证监会注册）、三项市场化安排（上市条件多元包容，市场化承销方式，审核注册机制公开、透明、可预期）。由此可知，证券发行注册制改革之核心要义为持续提升信息披露制度的法律地位，以求通过信息的真实、准确、完整披露确保证券质量评估结论的准确性，避免投资者因信息失实而遭受不必要的财产损失，并防止投资者对证券市场信用机制失去信任。也正是考虑到信息披露制度在整个证券市场中的核心地位，修订后证券法详细规定了各方主体的信息披露义务、信息披露监管义务及相应的法律责任。总之，在证券发行制度从审批制变更为注册制的背景下，从刑法教义学层面更应强调欺诈发行证券罪的保护法益是以证券信息披露制度为基础而形成的证券市场信用法益这一事实。因而，以欺诈发行私募债券行为未损害投资者对证券审查机关的基本信赖为由，将私募债券排除在欺诈发行证券罪行为对象之外并不合理。
　　其二，私募债券属于欺诈发行证券罪行为对象符合该罪的客观文义内容。根据刑法相关规定，欺诈发行证券罪的行为对象包括发行股票或公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券。因此，在理解该罪行为对象是否包括私募债券问题时可对“发行”与“企业债券”进行文义解释，若文义解释的结论没有超出法益保护目的，则不需要对解释结论进行调整，可直接确证文义解释结论的合理性。修订后证券法第9条规定，证券发行分为公开发行与非公开发行等两种类型。公开发行证券须在符合法律、行政法规规定的前提下，报国务院证券监督管理机构或国务院授权的部门注册。非公开发行证券的则不得采用广告、公开劝诱或变相公开方式进行。由此可知，欺诈发行证券罪中发行企业债券应理解为包括公开发行与非公开发行两种形式。私募债券是我国证券法调整的非公开发行债券的典型类型。因此，从文义解释视角看，将私募债券理解为欺诈发行证券罪的行为对象并不存在障碍。其实，私募债券虽非公开发行，且单一私募债券的发行对象与投资者人数有严格限制，但全国范围内私募债券发行活动频繁，私募债券交易市场活跃，已形成有秩序的私募债券发行与交易市场。欺诈发行私募债券行为必将影响正常的私募债券市场秩序，破坏私募债券市场信用，且全国已出现多起中小企业私募债券违约及恶性欺诈案件。因而，将私募债券解释为欺诈发行证券罪的行为对象与该罪的法益保护目的一致，不需要对之进行限缩解释。
　　其三，专业投资者虽具有信息获取与风险识别能力，但不能成为排除欺诈发行私募债券行为犯罪性的理由。有论者提出，私募债券的发行对象是具有特殊能力的专业投资人，修订后证券法等法律对专业投资人不予特别保护，刑法更不应该对专业投资人予以特别保护，笔者不同意此观点。一方面，专业投资人虽然具有信息获取、风险识别与风险承担能力，但是这些能力的实现均以证券市场主体披露信息的真实、完整、准确为前提。当私募债券发行主体刻意隐瞒事实、虚构真相时，专业投资者也难以作出准确判断并避免遭受损失。既然专业投资者的合法利益以及私募债券发行与交易市场信用遭受损害，用刑法调整与打击欺诈发行私募债券行为便具有充分的必要性。另一方面，某些情形下专业投资者利益受损只是表象，真正因欺诈发行私募行为而遭受损失的对象可能是广大中小投资者。根据《证券期货投资者适当性管理办法》第8条规定，私募债券市场中的专业投资者所使用的投资资金，既可能是自有资金，也可能是从社会公众处募集的资金。换言之，专业投资者背后站着的可能是万千中小投资者，针对投资私募债券理财产品而言，欺诈发行私募债券行为侵犯的可能是购买该理财产品的众多中小投资者的合法利益。因此，即使将私募债券视为欺诈发行证券罪的行为对象，也不会出现所谓的刑法只“保护少数特定投资者财产利益”的问题。
　　（作者单位：东北财经大学法学院）